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央行一季度货币政策执行报告点评：何为合理适度的利率水平？ 天天热推荐

2023-05-17 09:42:12     来源 : 东方证券股份有限公司


(资料图片)

事件：2023 年5 月15 日央行发布 2023 年第一季度中国货币政策执行报告。

央行对经济形势的判断与4 月政治局会议基本一致，即国内经济增长好于预期，但内生动能还不强、需求仍然不足，具体体现在疫情“伤痕效应”未消退、消费复苏动能的可持续性面临挑战、政府投资撬动社会投资仍存制约等，其中“伤痕效应”在本报告中被提及两次。从一季度居民消费复苏的情况来看，居民消费倾向同比仅提升了0.2 个百分点，相比疫情前的趋势仍有较大差距，“伤痕效应”或是消费倾向并未能在第一阶段复苏中显著回升的主要原因之一，其后续演绎值得关注。

央行认为当前我国经济没有出现通缩，下半年物价水平可能逐步回升。央行用一个专栏讲述了其对当前通胀水平的看法，专栏中对通缩的定义与早年易纲行长提到的“两个下降、一个伴随”一致，即价格持续负增长、货币供应量也有下降趋势、且通常伴随经济衰退，当前我国核心CPI、M2、社融、GDP 的表现均不符合该定义；本轮物价回落主要由三方面因素推动：一是供给能力较强，二是需求复苏较慢，经济复苏本来就需要一个过程，三是基数效应。随着下半年经济内生动能恢复、基数效应削减，CPI 中枢或将温和抬升。

货币政策总基调不变，新增“总量适度，节奏平稳”、“保持利率水平合理适度”

等表述，删去了“坚持不搞‘大水漫灌’”、“推动降低企业融资和个人消费信贷成本”等。 过去几年信贷“开门红”的特征越来越显著，今年一季度新增信贷同比增加了2.26 万亿，大幅高于去年同期的同比增幅6700 亿，指向今年信贷节奏大概率继续前倾，在此背景下，央行对信贷节奏的关注度提升，在报告中新增了“节奏平稳”、“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”等表述，表明央行大概率将维持偏宽的信用环境以避免后续出现信贷“滑坡”的现象。

何为合理适度的利率水平？报告专栏1 题为“合理把握利率水平”，无独有偶今年4 月易纲行长在PIIE 的演讲也谈到了合适的利率水平，而且表述相对更具体。央行对利率的引导和把握要符合经济规律、宏观调控和跨周期设计需要，总体策略是将实际利率设定为略低于潜在增长率，过去二十年我国实际利率总体保持在略低于潜在经济增速这一“黄金法则”上；过去几年面对超预期冲击，央行采取的是“缩减原则”，即决策时相对审慎，留出一定的回旋余地，适当向“稳健的直觉”靠拢（即向周期和区域平均收缩）。在实际操作中，面对全球主要央行在2018 年连续加息、2020 年大幅降息至零利率、2022 年大幅加息，我国央行公开市场操作利率均只小幅调整，利率相对于世界其他地区一直相当稳定。

专栏2 题为“如何看待M2 和存款增长”。央行认为近期M2 和存款较快增长很大程度是宏观政策发力、市场主体行为变化的表现，前者指向逆周期调节力度加大、银行信贷投放加快，后者则指向企业和居民理财资金回流表内，除此之外经济循环阻滞未消导致货币流通速度下降，市场主体货币持有量和预防性储蓄存款上升。

地产相关表述与上季度基本一致，新增两个细节：一是加快完善住房租赁金融体系；二是推动房企纾困专项再贷款和租赁住房贷款支持计划落地生效。对于前者，今年2 月央行、银保监会起草了《关于金融支持住房租赁市场发展的意见（征求意见稿）》，其中提到的重要举措包括稳步发展房地产投资信托基金（REITs）、加大对租赁住房开发建设的信贷支持力度；后者则是今年一季度央行新设的两项地产相关工具，由于新设立、“先贷后借”机制的缘故，截至3 月末两项工具的余额均为0，后续有望加快落地。我们认为这两个新增表述分别对应于当前地产政策的两个主要方向，一是通过构建租赁住房体系推动建立地产发展新模式，二是聚焦化解地产领域的风险。

风险提示：疫情局部扩散，影响居民和企业的融资需求；美联储货币紧缩超预期，影响货币政策走势。

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